■ 九鼎德盛金融证券分析师 肖玉航
11月6日，证监会新闻发言人邓舸在新闻例会上表示，证监会将在完善新股发行制度后重启IPO。此前暂缓发行的28家公司将在年内完成发行，其中，已经履行缴款程序的10家公司先行启动。在中国资本市场上，IPO发行停止与重启已经历了9次之变。从本次IPO重启及时间背景来看，笔者认为这是新股发行制度改革的一个权宜之计。
回顾历史，A股总共9次暂停过IPO，历次IPO暂停均发生在指数下跌较大幅度时。如果我们将新股发行改革或停停摆摆的进行一个资本市场平均，那么我们可以清晰的看到，其平均3年多就会停止一次，这在国际资本市场新股发行运行轨迹中，是不可想象的。每一次新股发行的重启，实际上都带来不少市场支持与反对的两种不同意见。笔者接触到的支持观点主要集中于需要恢复市场的融资功能,市场需要新股发行来完善其市场总体建设;反对方认为,既然停止,就要等注册制出台,彻底的将新股发行与交易制度完善,而此次取消现行的新股申购预先缴款制度，将申购时预先缴款改为确定配售数量后再进行缴款,从某种程度上反映出市场信息的提前为人所知,明显利于护盘机构,本次恢复应遵循国际市场的资金申购或上市交易制度更为公平,但事实却依然变化很小。
从中国资本市场的特定环境来看，似乎每次的发行重启与停止都有其合理性。我们认为，本次新股重启的背景来看，其更大程度上体现出一种阶段性的权宜策略，研究发现，中国新股发行制度在今年6月下旬以来A股持续下跌背景下，原本一月两次核准IPO发行的节奏不得不中断。实际上这种中断有其现实意义，但之前市场的理解是，在未来中国《证券法》修改后，注册制推出才可能恢复发行，但由于《证券法》迟迟难以进入程序性修改。因此从市场推进的角度来看，先恢复新股发行或在某种程度上对资本市场的融资功能的一种态度。
将此次新股改革进行分析，可以明显看到，权宜之计更为明显。比如五大项改革：1、取消现行的新股申购预先缴款制度，将申购时预先缴款改为确定配售数量后再进行缴款。2、突出发行审核重点，调整发行监管方式，将一部分基于审慎监管要求而增加的发行条件调整为信息披露要求。3、公开发行2000万股以下的小盘股发行一律取消询价环节，由发行人和主承销商协商定价，直接向网上投资者定价发行。4、建立摊薄即期回报补偿机制，要求首发企业制定切实可行的填补回报措施。5、建立保荐机构先行赔付制度，要求保荐机构在公开募集及上市文件中作出先行赔付的承诺。这五大改革中，都有延续与修改两个层面的表述，比如市值配售依然推行、网下与网上仍然推进等，在IPO发行变化方面则推出2000万以下小盘股协商定价、IPO保荐机构先行赔付制度等，因此，从发行环节变化来看，有坚持，有变化，但总体的市值配售发行模式被延续，新股首日交易制度对等市场品种未提及。
实际上，在国际资本市场上，新股发行制度坚持的市场化模式，即注册制。在这种体制下发行与交易的新股，往往体现出一个市场化充分竞争与定价机制，很少因为市场原因停止的，新股在市场中的表现与交易，遵循对等原则，其往往取决于市场机制的制约，即新股在市场中的交易表现，往往体现出较大差异化，比如香港资本市场中，新股发行基本没有停止过，即便是市场大熊市，但只有符合注册条件，其企业选择何时发行，由企业自主来进行选择，上市破发与上涨共存。金融危机时期的美国股票市场新股发行并未因市场重挫而停止，而二级市场上新股价格体现出破发与上涨不同的表现，如果定价过高，自然由市场来进行修复；如果定价过低，往往也与企业自身价值密切相关。企业的上市与退市同时存在，首日交易机制也是与老股同等，市场优胜劣汰机制充分显示市场经济下资本市场的一个运作规则轨迹。实践证明，国际资本市场所推行的注册制新股发行与交易，并不会出现平均3年多一变的IPO停停摆摆。
中国资本市场发展时间短，与国际资本市场优胜劣汰机制、交易对等机制、退市机制、市场完善机制等仍有相当的差距，新股往往成为二级市场追捧的对象，其在发行与交易环节的不协调、不理性往往带来股价的大起大落，脱离其自身内在价值，这也是中国股票市场近30年来，影响股票市场稳定的一个因素之一，而每次大跌或大涨，均在不久就会出现IPO停止或重启。因此我们认为，由于中国股票市场的不成熟，其新股所体现的周期并未完全受到市场化的洗礼。从未来市场发展的方向来看，我们认为管理层年初所提出的市场化、法制化将成为未来方向，如果将其进行一个IPO方面的建设，可以肯定的是，注册制推行将是大势所趋，目前恢复新股发行，只是注册制末在法律层面得以修改与完善前的一个权宜之计。
