■ 本报 张继 报道
近年来，我国经济数据疲软与企业运行态势低迷，为了提振经济，5月30日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，会议指出：保持货币信贷和社会融资规模合理增长。加大“定向降准”措施力度，对“三农”、小微企业等符合结构调整需要、能够满足市场需求的实体经济贷款达到一定比例的银行业金融机构适当降低准备金率。未来市场资金面将渐趋宽松。
一天前，巴克莱中国经济学家常健表示，未来几周，中国将出台更大规模宽松政策的可能性增加，包括降息或全面降准。虽然宽松方向明确，但是宽松形式不确定。
“定向降准”是针对某金融领域或金融行业利用存款准备金率调节工具进行的一种央行货币政策调整，是央行在最近两年推行的一种货币管理手段。此次是自4月份以来决策层第二次明确提出“定向降准”。4月25日，央行就曾分别下调了县域农村商业银行和县域农村合作银行存准率2和0.5个百分点。
虽然央行没有下文明确“定向降准”的条件，但中国银行国际金融研究所副所长宗良认为，本次“定向降准”范围加入小微企业，针对性强，加上4月份县域机构“定向降准”释放的资金，预计释放资金规模会达到3000亿元。
与去年6月份的资金紧张相比，今年6月份银行间市场迎来利好。各大机构普遍乐观认为央行公开市场操作以及定向降准加力所表现出来的政策态度都是稳健偏松的，因此资金面不会出现去年6月份的紧张格局。
不改变稳健的货币政策
“定向降准”被市场认为是全面降准的预兆，争议迅速升级，引发市场关于货币政策在未来走向的重新考量。对此，央行金融市场司司长纪志宏日前解释说，“加大定向降准措施力度并不意味着稳健货币政策取向的改变。央行会从整体上权衡考虑，将运用各种工具保持适度流动性，保持货币市场稳定运行。”
不少专业分析人士作认为，全面放松货币政策并不能解决宏观经济的问题，更支持定向资金投放。
国信证券宏观分析师钟正生表示，强调“定向降准”就意味着“全面降准”的可能性有所下降。“定向降准”与再贷款都属于调结构范畴，有利于让银行的信贷投放更具针对性。
申银万国证券首席宏观分析师李慧勇也认为，首先是金融市场价格利率走低，一般贷款价格没有有效降低；二是总量资金并不紧张，但部分领域融资难问题一直有待解决。这两个问题通过全面降准并不一定能有效解决，所以才采取了更有针对性的“定向降准”。
广发证券宏观分析师黄鑫冬认为，降准降息并非最优政策选择。我国债务循环存在明显的顺周期性，唯有融资扩张才能实现金融稳增长的政策目标。然而目前制约融资扩张的因素不在超储，而在贷存比和资本压力。融资体系固有的缺陷决定存量扩张的空间不大，而盘活存量是最终希望。全面降准无法实现调整融资结构，提升金融效率的目标。定向资金投放是更合理的政策选择，定向调节能够明显提高政策效率。而再贷款类似于量化宽松，并不是一种弱的政策，无法使用乘数效应是再贷款的缺陷。对符合条件的商业银行进行定向宽松可能是效率更高的政策选择。未来货币政策的格局仍然是定向宽松、总量稳定，全面降准唯有在超储规模大幅下滑的情况下才可能发生。
海通证券首席宏观经济分析师姜超认为，货币数量对经济增长的影响日益下降。制约货币全面放松的主要原因在于负债率高企、货币与经济增长脱节，继续全面放松货币对于解决经济结构性失衡的问题无益。全面宽松无益，定向宽松可调结构。此外，货币市场流动性较宽松，导致融资收缩的主因并非资金供给不够而是信用需求不足，因而再宽松意义有限，即便全面降准银行也未必会增加贷款，资金反而可能重新回流央行。未来或更多采取定向宽松政策，在保持货币总量平稳增长的同时，调节信贷结构。对于小微企业、农业以及保障房等项目，其关联银行可以获得定向降准、定向再贷款等政策的支持，以保证资金的使用效率。
还有研究人士认为，“全面降准”意味着宏观经济政策发生大幅度转向，这不符合监管机构“保持定力、主动作为”的货币政策基调，更不符合中央关于中国经济进入“新常态”的大势判断。预计下一阶段，“定向降准”、专项再贷款、公开市场操作等“微刺激”手段将成为货币政策的主旋律。
瑞银首席中国经济学家汪涛表示，除非资金大规模外流或经济加速下滑，短期内央行应不会全面降准，预计央行会继续对货币政策进行微调。
“定向降准”是权宜之计
近期央行屡屡采取定向措施，对金融机构再贷款，对特定金融机构降准，并且采取SLO与SLF等创新型工具。上述的非常规工具的使用前提在很多情况下是传统货币政策失效或是金融风险加大之时。央行在准备金率高达20%之时放弃常规性政策措施，最主要是担忧便是恐怕资金供给增加之后，中小企业无法得到贷款，资金仍旧重返预算软约束的企业，因此采取定向。
“定向降准”实行以来，许多机构或专家均担忧是否“定向降准”又将开启大规模经济刺激的通道，从而使得十八大以来坚持的经济发展方式转型前功尽弃。这种担忧显然是过虑的，“定向降准”不仅不会开启大规模经济刺激通道，反而将在适度向市场释放流动性的同时逐步改善金融市场的融资结构，进而从金融市场角度促使产业结构转型。一方面，中国金融市场仍然是以工农中建为代表的四大行为主体的，实行差别化的准备金率并不会对市场的总体流动性产生过大的冲击，从而有助于实现“总量稳定，结构优化”的货币政策目标。另一方面，随着企业准入与审批限制的降低，大量小型微型企业的成立需要有充足的金融支持，只有通过结构性的货币政策才能在短时间里能够改善融资需求的结构性问题，从而通过差异化的政策支持农业相关产业与小微企业的发展。
“定向降准”是我国金融发展现阶段有效的货币政策创新，对中国金融市场与产业结构的调整与转型有着积极的意义。且“定向降准”或将开启融资结构新调整，进而从金融层面支持产业结构的转型。但非常规方法只是临时性措施，后续加快推进相关改革才是关键。虽然定向办法短期有应急之功效，如此次定向降准，但定向工具使用弊端也非常明显，如不透明，选择性强，回归行政手段，财税金融混淆，央行从最后贷款人跃升为第一贷款人不利于防范金融风险，特别是与市场化的改革路径不匹配，因此，“定向降准”只能够作为暂时的权宜之计，是临时性与过度性的措施。
财政改革，加强国企和地方融资平台预算约束是财政改革与国企改革需要努力的方向。由于改革缺乏协调性，财税改革过慢导致了如今的困局。从长远来看，减少货币政策越俎代庖行为，只有协调推进改革，特别是加快财税改革、国企改革、政府转变等相关改革，才能使市场化的货币政策发挥最大作用，是化解困局的最有效之法。
