■ 顾梁莎
上市企业依靠股权融资的形式能够在较低融资成本的融资模式中获得可观的融资规模，对于促进上市公司发展有着重要的作用。然而也应当看到，在这一过程中，虽然其直接融资成本很低，但是却产生了较高的非直接融资成本，也就是企业控制权隐患问题。在2015年爆发的“万宝之争”事件中，上市公司控制权风险问题开始受到广泛的关注，也为上市公司敲响了警钟。如何更加有效地控制上市公司控制权，也关系着其长远、稳定发展。
一、 上市企业控制权隐患
上市企业之所以会存在控制权隐患，主要原因在于上市企业通过证券市场上市的方式来获得融资，这种融资模式的本质，事实上也就是通过股权出售和交易的方式来获得资金。在上市企业融资的过程中，由于股权所有者发生了变化，一部分股权在证券市场上交易流通，会对上市企业的控制权造成一定的隐患。如果企业外部投资方通过收购证券市场上流通的股份或者通过其他渠道来进行股份收购，能够对上市企业进行强制控股或者恶意控股，并且进行董事会改组，达到控制上市企业的目的。事实上，从这一角度来说，上市企业就其自身的特点而言，其经营管理者对于企业的所有权和经营权已经实行了分离，一些上市企业经营管理者虽然也有着一部分企业股权，但是所占比例并不高，在这种情况下，经营管理者只是投资和和股东的委托代理人。
同时，一些上市公司的创始者本身有着较高的股权比例，但是在企业经营过程中，可能随着股权的转让、出售等行为活动，导致股权比例降低，如果单一大股东的持股比例没有超过50%，那么就存在着失去企业控制权的风险。例如单一大股东的持股比例如果没有超过50%，其他股东的持股比例虽然无法同大股东相抗衡，但是其他股东可以通过结成一致行动人的方式来执行企业经营管理活动的表决权，这样一来，就会严重威胁上市企业大股东对于企业的控制权，甚至随着股权结构的变化，大股东也可能会失去企业董事会席位。由此可以看出，对于上市企业而言，一旦上市，就必然会存在着控制权风险隐患，如果不能较好的控制这种风险，其经营管理者和相应的管理团队可能会失去控制权。
二、 近年来上市企业控制权
争夺案例
近年来，我国也出现了很多上市企业控制权争夺的案例，如国美电器的控制权争夺、万科地产的控制权争夺、俏江南的控制权争夺等等，其中2015年发生的万科地产控制权争夺引发了广泛的社会关注。从万科地产的控制权争夺案例来看，是一种典型的投资方在证券市场通过公司举牌的形式来争夺万科地产控制权的案例。事实上，这一控制权争夺案例的发生同万科地产的股权结构特点也有着很大的关系。万科地产作为我国最大的民用住宅地产商，有着庞大的资产，并且经营状况良好，现金流充沛，优质资产较多，但是万科地产长期以来存在着股权结构过于分散的问题，万科地产单一大股东的持股比例并不高，均没有超过30%，而且万科地产创始人和经营管理团队所持有的股权比例也是非常低的，在这种情况下，事实上外部资本夺取万科控制权的成本也并不高。
另一方面，在万宝之争中，一个非常重要的基础便是万科股价并不高，相较于其资产规模和经营状况而言并不匹配，万科地产的证券市场股价表现被严重低估。这样一来，宝能系抓住万科地产股权结构过于分散的特点以及股价较低的契机，在证券市场进行公开举牌收购，并一度成为万科地产最大股东。由此万科地产的经营管理团队受到了很大的冲击。在近年来的其他上市企业控制权争夺中，国美电器、俏江南等等都显著地反映出了上市企业在股权结构方面存在的一些问题，缺乏对于股权结构的较好优化，这也是很多上市企业控制权争夺案例中所反映出来的突出问题。
三、 上市企业控制权如何保护
1. 稳定的经营团队
对于上市企业而言，要保护企业控制权，首先便是应当具有稳定的经营管理团队，这一点至关重要。往往经营管理团队的稳定性直接决定着上市企业股权结构的稳定性和控制权的稳定性。特别是对于我国上市企业而言，大部分上市企业并不是真正意义上的职业经理人制度，家族式控股、大股东经营等特点依然十分普遍，在这种情况下，上市企业建立起稳定的经营团队也就有着非常重要的作用。稳定的经营团队能够确保上市企业股权结构的稳定性。例如在大股东直接参与企业经营的情况下，事实上大股东就重合了企业股权持有者和企业经营者的双重角色，往往很多上市企业的大股东也同时是企业创始人。同时，上市企业大股东所领导的经营管理团队也会持有一定的股份，如果大股东能够建立起稳定的经营团队，那么大股东和经营管理团队事实上也就成为了一致行动人。
可以看出，通过建立稳定的经营管理团队，企业大股东和经营管理团队所共同持有的股份比例一般会显著超过其他股东和证券市场上流通的股份，在这种股权结构下，上市企业的控制权风险能够有效地降低。另一方面，通过建立起稳定的经营管理团队，也能够在企业经营中建立起更加稳健的经营管理体系，例如上市企业的创始人或者大股东直接参与到企业经营管理中，能够在企业发展和企业决策方面具有积极意义，有助于促进企业的长远稳定发展。整体而言，保持上市企业经营管理团队的稳定性，对于保护上市企业控制权有着重要的作用，特别是对于我国上市企业而言，稳定的经营管理团队有着更加重要的作用。
2. 合理的股权结构
从近年来我国一些上市企业的控制权争夺案例情况来看，股权结构不合理是上市企业控制权风险突出的重要影响因素，特别是在万宝之争中也能比较明显的看到这一点，正是由于万科地产股权结构的过于分散，才给了外部资本制造了可乘之机。因而在保护上市企业控制权方面，应当对于股权结构进行优化，建立起更加稳定的股权结构，避免股权结构过于分散。对于上市企业而言，股权结构的优化一方面要考虑企业长远发展利益，另一方面也应当考虑企业控制权的稳定性，如果上市企业频繁的出现控制权争夺，那么会严重损害到其经营发展活动。因而在股权结构优化方面，作为上市企业创始人或者大股东，应当合理的控制持股比例，既不能持股比例过高，也不能过低。如果大股东持股比例过高，那么会妨碍上市企业经营决策的合理性和经营管理活动的平衡性，并不利于上市企业的长远稳定发展。
对于我国上市企业而言，合理优化股权结构，应当从多个角度入手，企业经营管理者也应当有着科学的意识，从保护企业控制权的角度，积极采取相应的控制措施，从企业自身的实际情况出发，将股权结构控制在合理的范围内。从这一角度来说，优化股权结构，也应当有着较强的针对性，主要是针对企业的实际经营情况以及股价表现。对于一些股价被低估的上市企业而言，其控制权风险也就更为突出，如果企业股价表现长期低迷，大幅度低于企业的实际经营情况，那么企业经营管理者就应当采取相应的控制权保护措施，如利用企业自有资金来进行股票回购，一方面是为了加大企业控制权，另一方面也是为了增强企业投资者信心。
3. 健全的企业治理制度
在企业控制权保护中，建立起健全的企业治理制度也有着重要的作用。根据我国公司法等相关法律方面的规定，对于上市企业经营管理制度有也有着一定的规定限制。但是上市企业在实际公司管理制度方面，也会结合自身的实际情况进行相应的调整，健全企业治理制度对于保护企业控制权也有着重要的作用。例如一些上市企业如果存在着控制权风险突出的情况，那么就应当在企业治理制度方面进行更加有针对性的调整，例如在董事会表决权设置方面进行相应的优化，确保企业经营管理团队对于企业的控制权。从近年来出现的一些上市企业控制权争夺案件也可以看出，一些上市企业，在遭遇强行收购的过程中，企业经营管理团队或者大股东往往会通过修改企业规章制度的方式，来抵御收购者，并且在很多方面也取得了较好的效果。由此可以看出，对于上市企业保护控制权而言，健全企业治理制度有着非常重要的作用。
健全企业治理制度，需要针对企业实际经营情况以及遭遇的外部风险情况，在治理制度方面进行相应的调整，通过治理制度的完善，来健全相应的企业经营管理体系。在这一过程中，健全的企业治理制度也能够为稳定企业经营管理活动，特别是在遭遇强行收购方面，发挥出较好的作用。
整体而言，随着近年来我国证券市场体系的发展，越来越多的社会资本开始进入这一领域，上市企业通过证券市场来获得融资，同时也会产生一定的控制权风险。如果遭遇外部资本的强行收购，可能会导致控制权的旁落，这会在一定程度上威胁到上市企业的长远稳定发展。作为企业创始人、大股东以及经营管理团队，应当对于上市企业的控制权风险有着较好的认识。积极采取相应的控制权保护措施，在股权结构方面进行合理的优化，建立起稳定的经营管理团队，健全企业治理制度等等，这对于更好地保护企业控制权有着重要的作用。
（作者单位：昆明理工大学津桥学院）
