■ 苏培科/文
曾被齐声叫好的新股发行制度改革，没料到IPO刚一开闸就一地鸡毛。
新股“三高”不但没有被抑制，反而衍生出了老股疯狂套现的新问题，迫使证监会胁迫、叫停了奥赛康的新股发行，随后用“打补丁”和行政“抽查”的方式来恢复证监会行政干预IPO的权力，并重新捡起市盈率评判的标尺，接着五家公司因发行市盈率过高而暂缓上市，更为奇葩的是有些公司为了尽快上市和迎合证监会的“价值判断”，索性将90%以上的高报价剔除（众信旅游剔除了96.33%的高报价），竟让最低报价者收获新股，这俨然违背买卖和交易的基本原则，如此不堪和荒唐的新股发行彻底暴露发行制度改革是失败的，所谓的市场化其实是“伪市场化”，从证监会恼羞成怒的表现来看，行政干预不但没有萎缩反而在变本加厉。
对于一个将96%以上报价视为非理性报价的市场，显然不是个别机构的问题和个别人的道德问题。借用重庆市长黄奇帆的著名论断：“凡是大面积出现的问题，一般不仅仅是道德问题；凡是长周期、反复出现的问题，一定是体制机制出了问题！”如果新股发行再不从体制机制上反思和深度市场化改革，仅靠“头痛医头脚痛医脚”的“打补丁”，根本解决不了问题，即使监管部门通过行政胁迫的方式让发行价暂时下来了，但缺乏市场定价机制的市场将会通过新股上市首日和二级市场迅速回补“非理性空间”，而且迫使证监会永远要伸手行政干预，一旦手缩回去，各种潜在的推动力量就迅速反弹，新股“三高”仍然是潜在隐患。
批评发行制度改革失败并非反对市场化改革，反而我是希望更加市场化和系统化的改革，如果一个市场只喊“市场化”的口号，而权力发审的行政审批没有发生任何实质性变化，何谈市场化、注册制改革？
况且，这一次新股发行制度改革不但没有斩断IPO过程中的各个利益链条，反而加大了主承销商自主配售的权力，让主承销商自主选择配售对象，自然报价越高和自己关系密切的机构才能成为配售对象，低报价获得配售正常吗？再比如这次发行制度改革对主承销商“直投+保荐”没有任何提及，主承销商手里拿着大量原始股，他们保荐承销能客观、公允地定价吗？还有新股发行意见稿要求“网下配售将不低于40%的份额定向配售给公募基金和社保基金”，这无疑变相地告诉全世界新股依然是无风险收益，新股申购的能不多吗？这样一来主承销商手中的筹码越多越有拉高发行价和上市价的冲动，“直投+保荐”模式不除，主承销商做高发行价和抬高上市价的冲动永远存在，新股“三高”仍难以从根本上剔除。
其实，早在新股发行制度改革意见稿刚出来之后我就曾在《中国股市离“注册制”还很远》一文中提醒过这些风险隐患，而并非今天才事后诸葛亮，可惜的是证监会不但没有听进去，反而屏蔽了不同意见，当时只让大家看到歌功颂德的“好声音”，以至于今天如此被动和恼羞成怒地动用行政胁迫的手段，这不但没有让人看到市场化、注册制的影子，反而看清了粗暴的行政干预和没有底线的机构投资者。
当务之急，证监会需要重新反思新股发行制度，应该想方设法地“去行政化”和营造法制化、市场化的“注册制”条件，不要再等待和过渡了，目前的这种过渡对注册制没有任何帮助，无非是制造了更多圈钱的IPO。如果投资者没有有效的维权机制、没有集体诉讼制度、市场如果没有严格、公开的注册筛选程序和法律约束，只突出投资者和中介机构承担责任，无异于摆脱发审委的责任而放大投资者和市场的责任，如果是在市场化的注册机制下由市场和投资者自主选择上市公司，如果投资者能够依法诉讼维权和能获得民事赔偿，投资者自行承担责任天经地义，但在目前核准制下，行政部门决定上市公司供给，这本来就不是市场化的行为。如果证监会真的有心注册制，不妨先将目前证监会发行部的审核人员和发审委员部分划归至交易所，先简单从形式上做出区分，告别裁判员与运动员一身兼的角色，监管机构重点负责客观的监督之职，让交易所行使把关之责，只有这样才能算是注册制的雏形。
同时，需要尽快完善退市制度和投资者司法维权的机制，如果一个市场只进不出、投资者诉讼无门，拟上市公司IPO冲关的违规成本很低，发行人自然无法理性选择上市，也不利于注册制的推进。
这次IPO开闸还暴露出一个新的问题，就是抑制“三高”的老股转让不但没有发挥任何作用，反而成了老股东提前高价套现圈钱的工具，让老股东高价一次性套现还不如让上市公司继续超募，毕竟老股东套现之后与上市公司和投资者就没有一分钱关系了，而超募之后的资金仍然在上市公司锅里，在目前市场定价机制不完善、上市公司普遍存在圈钱欲望的情况下，老股转让的存量发行制度已经“南橘北枳”，与其这样还不如等真正注册制之后才推行。而且老股转让在目前中国的法律框架下身影不直，还不如等到法律重新修订之后再名正言顺地推。
我国《公司法》第142条明确界定，公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。对此，证监会认为老股转让没有法律障碍的依据是IPO的公开发行和上市是两个环节，上市之前的IPO发行转让不在公司法第142条限制转让的范畴。如果把IPO发行和上市严格分开，那么在理论上已经发行成功的公司完全可以不上市？不上市而拿走募集资金是合法的？显然IPO的成功与否不是仅用发行募集成败来评判，发行与上市密不可分，证监会如果在那里继续玩文字游戏未免有点太投机了。与其这样还不如暂停没有意义的老股转让，等修订完法律和注册制之后再推也不迟。
另外，建议取消网下配售机制，让所有投资者公平认购，否则一批“特殊身份”的资金高度垄断一级市场，会继续让中国股市的一、二级市场割裂下去，虽然新股上市首日的爆炒被发行价的基准限定了，但这批“特殊身份”的资金一定会持续拉抬股价，只是将首日的红利转移至首日之后的交易日，如此一来新股发行依然会沦为一些特权机构和权贵资本快速牟利、套现的渠道，而这群既得利益者也恰恰是阻碍新股发行制度“注册制”、市场化改革的最大阻力，从最近新股网下配售的情况来看，在“伪市场化”发行的环境里机构投资者报价并非都是理性的。
如果说增加网下配售是为了强化机构的定价机制和稳定市场，那就大错特错，而且这是对个人投资者的一种偏见和歧视，奥赛康事件已经充分证明了这一点。
长期以来，证监会和交易所一直错误地将炒新罪责归咎给散户和个人投资者，每当新股被爆炒后就公布上市首日参与的是散户，但从来不提上市首日逃跑的是机构，以往那些打击炒新的措施也大都针对散户，结果放走了真强盗，而只逮着“打酱油”的不放，这显然是不对的。既然要按发行价来确定基准，那么询价环节应该前移至发行价环节，网上网下的划分就完全没有必要了，应该让机构和普通投资者平等申购。
中国股市的网上、网下“双轨制”目的是为了扶持刚刚诞生的新基金和给国有券商等机构输送利益，从新股发行额度中拨出一部分直接由其在网下申购，目的是想通过这种利益倾斜的方式让机构投资者快速发展壮大。这种吃偏食的特权分配机制在这些年养肥了很多机构，也成为某些特权利益群体牟利的通道。如果证监会真的想让新股发行制度走向市场化，这种特权分配机制就必须要改，尤其监管部门要放弃散户主导市场非理性的偏见。
如果在一个退市制度和投资者维权机制比较健全的市场里，是按照注册制发行，监管部门不行政控制发行节奏，新股配售没有网上网下的区分，每个人都能自主叫价和报价，即使新股定价出现了非理性和偏高，市场也会自行修复价值的偏离，即使打新出现亏损，所有参与者都应该为自己的报价申购行为买单，只有这样新股不败的神话才能打破，每个人才会为自己的行为负责，新股报价和发行人的上市选择才会趋于理性。
